Anthropic 也在给云厂商打工

终于开始赚钱，还不够填补未来。
作者I何简
编辑I蒋浇
封面I AI生成
经历了过去半年的媒体爆料、文件泄露以及与投资者的主动沟通，Anthropic的关键财务数据几乎都已被一一披露殆尽。
我们早早就已得知Anthropic上半年的营收数字，也知晓它在今年第二季度实现季度盈利。连它未来十年与6家云服务厂商超5000亿美元、约八成不可撤销的算力支出承诺也早就曝光之外。
这就让Anthropic昨晚刚刚公开的招股书显得有些过时。甚至此前新闻报道都比招股书更能反映公司最新的经营状况。招股书中的财务数据只更新至今年上半年，而媒体们早就对外透露，Anthropic第三季度的营收增速大幅放缓，连带着影响投资者下调了Anthropic的估值预期。
无论如何，这份近400页的招股书是Anthropic登陆资本市场的开端。Anthropic上一轮融资就高达650亿美元，远超绝大多数IPO的募资规模。如今，它的IPO募资目标是1000亿美元，有望创下有史以来规模最大的IPO纪录。
如同多年前的互联网上市潮一样，Anthropic之后还有更多大模型公司等待着上市。它们有着有着相似的产品和服务、相似的商业模式和营收结构，也同样依赖巨额的算力投入。
Anthropic的上市或许只是大模型狂欢的开始，但愿它不会是顶点。
单季营收百亿，前五大客户占25%
如果单纯从过去几年的营收数字来看，现在的确是Anthropic冲刺上市的最好时机。
2023年，Anthropic的全年营收只有4100万美元，2024年增至3.86亿美元、2025年增至45.85亿美元。这样的增长已经令人咂舌，但到今年上半年，Anthropic的半年营收就已高达162.86亿美元，同比增长近13倍，是过去三年营收总和的三倍有余。
尤其是今年第二季度，Anthropic单季营收达到115.55亿美元，较上一季度增长144%，同比增长近14倍。作为对比，全球最大的CRM软件公司赛富时，单季营收也不过113亿美元。
Anthropic招股书
和其他公司庞杂的收入结构不同，Anthropic如此惊人的增长，靠的仍是大模型行业最简单不过的Token生意。和国内已经上市的智谱、MiniMax类似，Anthropic的收入也主要来自于Token，也就是他们所谓的“按智能付费”。
具体分为两种收费方式。一种是按使用量收费，客户通过API等方式调用Claude模型，按照实际消耗的Token付费。另一种则是订阅服务，包括Claude Pro、Max以及面向企业的订阅计划。
今年上半年，Anthropic的按量收费收入达到130.64亿美元，同比增长约12倍，占总营收的80.2%。订阅收入则达到32.22亿美元，同比增长近17倍，占比由去年同期的15.5%提高至19.8%。
按量收费主要面向通过API使用模型的企业客户，订阅服务则更多涵盖个人用户。Anthropic在招股书中预计，未来相当长一段时间，按使用量收费仍将贡献绝大部分收入。
企业客户的快速增长也印证了这一点。截至今年三季度末，过去12个月为Anthropic贡献至少10万美元收入的客户已经超过1.19万家，而去年同期仅有950多家。此外，年贡献超过100万美元的客户超过1900家，超过1000万美元的客户约250家。
Anthropic还披露，截至今年三季度末，其净收入留存率高达900%。这意味着同一批企业客户如今每季度贡献的收入，已达到去年同期的9倍。他们在招股书中强调，自身在大型企业的渗透仍处于早期阶段。截至今年三季度末，Anthropic称来自前五大客户的收入均创历史新高，前五大客户合计约占其收入的25%。
Claude Code等Anthropic自有应用助力不小。招股书显示，截至今年三季度末，在过去12个月贡献至少10万美元收入的客户中，超过一半同时使用Claude模型平台和Claude Code、Cowork等Anthropic自有应用。去年末，这一比例还只有约30%。
不过，Anthropic的营收增速已经开始放缓。据媒体此前披露的投资者资料，Anthropic第三季度营收约为168亿美元，环比增长约45%，远低于第二季度144%的增幅。
招股书中尚未更新第三季度详细财务数据。此前Anthropic称他们三季度加强了对蒸馏的管控，导致部分收入减少。招股书中透露，截至今年三季度末，这部分收入占到Anthropic收入的5%至7%。
终于开始赚钱，但还不够填补未来
与营收的迅猛增长形成鲜明对比的是，Anthropic的亏损规模也同样惊人。
招股书显示，2025年Anthropic全年净亏损达到419.65亿美元，2026年上半年更是高达807.48亿美元，较去年同期的129.69亿美元扩大了五倍多。仅仅半年时间，Anthropic的净亏损就接近去年全年营收的18倍。
不过，这笔巨额亏损主要来自融资工具的账面价值变动。今年上半年，Anthropic因可转换票据、衍生负债及SAFE等融资工具的公允价值变动，确认了723.88亿美元的损失，占同期净亏损的近九成。
剔除掉这些账面会计影响，Anthropic的经营状况实际上已明显改善。2025年，Anthropic全年营业亏损高达80.60亿美元，相当于同期营收的近两倍。今年上半年，这一数字已经收窄至6.93亿美元，较去年同期的21.35亿美元减少了约三分之二。
尤其是今年第二季度，Anthropic首次实现季度营业盈利，当季盈利9.74亿美元，营业利润率达到8.4%。而去年同期，Anthropic单季亏损尚达12亿美元，营业利润率为负152.5%。但与传统软件巨头相比，Anthropic的盈利能力仍有差距，赛富时今年第二财季的营业利润率约为20.5%
过去大模型公司们亏损之所以居高不下，往往与高昂的算力成本有关。以智谱为例，2025年智谱全年营收只有7.24亿元人民币，研发开支却高达31.80亿元，其中约22.83亿元用于算力。到了今年上半年，智谱营收增至9.54亿元，研发开支仍达到21.31亿元，净亏20.72亿元。
Anthropic同样如此。2023年，Anthropic全年营收只有4100万美元，算力及基础设施费用却达到4.33亿美元，相当于收入的十倍以上。2024年，算力支出进一步增加至25.22亿美元，2025年达到73.26亿美元。
今年上半年，Anthropic又为算力及基础设施支付了89.45亿美元，比去年同期增加了66.11亿美元，增幅高达283%。半年支出已超过去年全年，占到公司全部营业费用的一半以上。
不过，Anthropic的营收增长远远超过了算力费用的增长。今年上半年，Anthropic的营收同比增长近13倍，算力却只增长了约2.8倍。算力占营收比例一路从去年同期的201%降至55%。
Anthropic招股书
更关键的是，这些算力往往都是提前锁定，成本并不会随着营收攀升而成比例增长。Anthropic在招股书中解释，他们通常提前12至18个月采购算力，这些费用短期内基本固定，不会随期内需求变化。换句话说，只要收入涨得足够快，Anthropic就能逐步摊薄算力成本，提高利润。
只是，Anthropic为未来十多年锁定的算力，远比已经花掉的钱更加惊人。
招股书披露，截至今年6月底，Anthropic已签订的固定或最低采购承诺达到2656亿美元，合同期限最长达20年。此后，公司又与多家科技巨头签订或扩大了算力协议。按照此前媒体披露的数据，Anthropic未来十年的算力及基础设施支出承诺已超过5000亿美元，其中约八成不可撤销。
仅Google和微软两家公司，Anthropic就分别承诺在2033年前支付至少1145亿美元和449亿美元。与博通有关的一项五年期设备租赁合同，付款总额也高达约1252亿美元。截至今年6月底，Anthropic持有的现金及短期投资不过1317亿美元，累计融资约1411亿美元。
这些云服务巨头一边向Anthropic出售算力，一边又通过旗下云平台帮它销售Claude，并从中收取渠道费用。
今年上半年，Anthropic的销售、营销及合作伙伴费用达到31.68亿美元，去年同期仅为1.2亿美元，同比增长2540%。其中，向云平台等渠道合作伙伴支付的费用就增加了约27亿美元。
目前，AWS、Google Cloud和微软Azure已成为Claude的主要销售渠道。2025年，通过这些云平台获得的收入占Anthropic全年营收的47%，今年上半年进一步升至48%。
谁在掌管Anthropic？
美国大模型公司们总是热衷于讲述自己的非盈利愿景，最被人们熟知的莫过于OpenAI。Anthropic同样如此。虽然这家公司已经是商业历史上融资规模最甚、估值最高的公司，但它在招股书中格外强调，“我们首先且最重要的身份是一家研究实验室”，目标是“为人类长期利益而负责任地开发与维护先进AI”。
为此，他们设立了一个极其复杂的公司治理结构。除常规公司的董事会结构外，Anthropic还专门成立了一个名为长期利益信托（LTBT）的独立机构，由五名在AI安全、国家安全、公共政策等领域具有专业背景的受托人组成。
LTBT拥有T类股票，有权选举和罢免Anthropic董事会的多数成员。不过，信托本身不参与公司的日常经营，也无权直接决定公司的商业战略。
与此同时，Anthropic的七位联合创始人将共同成立一家有限责任公司（创始人LLC），持有特殊的F类股票。F类股票没有没有任何经济权益，却拥有公司50.1%的投票权。
Anthropic股权结构设计
按照招股书的设计，长期利益信托和创始人共同掌握董事会全部席位的选举权。即使Anthropic上市，普通投资者也很难通过股东投票影响公司的重大决策。Anthropic在招股书中提醒投资者，这套治理结构可能使公司作出不符合股东经济利益的决定。
Anthropic的7位创始人分别持有约2.3亿至2.5亿A类普通股，持股数量相当接近。其中，CEO Dario Amodei拥有约2.45亿股，总裁Daniela Amodei拥有约2.41亿股，七人合计持有约16.9亿股。以Anthropic当下2万亿美元估值计算，七位创始人的股权价值合计约2000亿美元，平均每人约285亿美元。他们在招股书中承诺将80%的个人股权用于慈善事业，只是这些承诺都可以撤销，也没有法律约束力。
更有意思的是，哪怕未来创始人不断减持股份，也不会影响对公司的控制权。按照招股书的安排，只要保留IPO时个人持股的2%，创始人便可继续留在创始人LLC，继续拥有公司50.1%的投票权。
Anthropic还为公益事业留出了一笔价值不菲的股份。今年10月，公司宣布设立公共利益基金，并向其划拨约5%的股份。如果未来股价较上一目标上涨50%，董事会可以决定再向基金增发最多相当于公司股份总数2%的股票。
但这项慈善计划也遭到部分质疑。所谓公共利益基金，实际上是一家由Anthropic全资持有的有限责任公司，并非独立的慈善基金会，资金用途及基金透明度都尚不明朗。
一些Anthropic的批评者往往认为这家公司过于伪善。一方面，它不断指责其他AI公司通过蒸馏Claude。另一方面，Anthropic自己却私下购买大量纸质图书，不顾后果地拆解、扫描后销毁。
此前，Anthropic曾因涉嫌使用盗版图书训练模型遭到作者集体起诉。招股书披露，Anthropic于2025年9月同意支付15亿美元和解，相当于Anthropic当年营收的三分之一。